受益產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，毛利率快速增長(zhǎng)

　　公司4Q 毛利率達(dá)到19.8%，創(chuàng)4 年來(lái)新高，全線產(chǎn)品熱賣(mài)加上產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，單位毛利提升，產(chǎn)能利用率充足，規(guī)模效應(yīng)充分體現(xiàn)，原材料成本處于低位，綜合因素使得公司盈利能力快速提升。

　　考慮到12 年1 季度新專(zhuān)用車(chē)線產(chǎn)能爬坡，預(yù)計(jì)盈利水平將呈現(xiàn)前低后高走勢(shì)，保守預(yù)計(jì)產(chǎn)能增速12%，考慮到客車(chē)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，盈利增速將持續(xù)大于收入增速。

　　費(fèi)用率穩(wěn)定，政府補(bǔ)貼增加

　　公司三項(xiàng)費(fèi)用率比10 年提升0.3 個(gè)百分點(diǎn)，增加員工薪酬和招聘、以及研發(fā)費(fèi)用支出，銷(xiāo)售費(fèi)用的小幅增長(zhǎng)都在合理范圍，公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健。政府補(bǔ)貼以及廠房搬遷等增加營(yíng)業(yè)外收入6780 萬(wàn)，營(yíng)業(yè)外凈收益為2190 萬(wàn)，10 年為-3077 萬(wàn)。對(duì)攤薄后EPS 影響約為0.08 元。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率增幅為32.5%。

　　校車(chē)厚積薄發(fā)，技術(shù)儲(chǔ)備深厚

　　公司在專(zhuān)用校車(chē)方面具有近3 年的技術(shù)儲(chǔ)備和研發(fā)準(zhǔn)備，每年校車(chē)市場(chǎng)投放占比逐漸增加。目前校車(chē)市場(chǎng)集中度較低，公司屬于單體占比高的企業(yè)，若校車(chē)采購(gòu)和標(biāo)準(zhǔn)制定進(jìn)一步規(guī)范，預(yù)計(jì)公司在校車(chē)領(lǐng)域的市場(chǎng)占有率將提升。預(yù)計(jì)沿海等經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)地區(qū)對(duì)于專(zhuān)用校車(chē)的需求將先期啟動(dòng)，校車(chē)市場(chǎng)規(guī)范化和標(biāo)準(zhǔn)升級(jí)是大勢(shì)所趨。

　　投資建議及評(píng)級(jí)

　　我們預(yù)計(jì)公司今年依然以結(jié)構(gòu)調(diào)整實(shí)現(xiàn)盈利能力提升，新建產(chǎn)能將在13 年集中釋放，公司市場(chǎng)強(qiáng)勢(shì)地位穩(wěn)固。預(yù)估每股收益12 年1.98 元、13 年2.32 元，對(duì)應(yīng)12 年的PE、PB 分別為12.3、3.7，維持 “強(qiáng)烈推薦-A”投資評(píng)級(jí);

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　原材料成本、人工成本上升，校車(chē)標(biāo)準(zhǔn)推行速度緩慢。